螞蟻集團為什麼「惹火上身」,被監管單位約談?

本文來源:虎嗅APP

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作者:楊群

11月2日晚間,「馬雲被約談」的消息不脛而走,輿論瞬間被引爆。

證監會網站消息顯示,中國人民銀行、中國銀保監會、中國證監會和國家外匯管理局對螞蟻集團實際控制人馬雲、董事長井賢棟、總裁胡曉明進行了監管約談。

原本,隨著螞蟻集團即將上市,如何對金融科技巨頭進行有效監管,一直是資本市場的熱議話題。

就在監管約談前一天,央行旗下《金融時報》發表文章,闡述了大型互聯網公司進入金融行業的潛在風險與監管。

文章表示,要警惕大型互聯網公司開展金融業務帶來的市場壟斷、監管套利、數據安全及保護、信息科技監管有效性以及更易處罰系統性風險等一系列問題。

為此,監管層應加強頂層設計,明確市場準入,嚴格金融業務准入和持牌經營要求,強化功能監管,保持監管一致性。

這篇文章似乎是金融監管層放出的一個答案,回應了馬雲在上海掀起的那場關於新金融和傳統金融的辯論。

不知大家是否注意到,馬雲在外灘金融峰會上那番話,雖然直指銀行和監管,卻沒有涉及基金、保險、證券等其他傳統金融機構,這其實反映了螞蟻集團與傳統金融機構之間一種很微妙的競合關係。

趁著市場對螞蟻上市的爭論,虎嗅和一些傳統金融從業者聊了聊,他們如何看待螞蟻集團的成長和模式,以及從中學到了哪些啟示。

提問一:銀行股為何被「嫌棄」?

「1500億美元、2000億美元、2800億美元……」

隨著螞蟻集團7月20日披露即將在A H股同步上市的消息,有關螞蟻集團估值上漲的傳聞,不斷刺激著傳統金融從業者的神經。

此次,螞蟻集團A H股擬募資規模為345億美元,對應著遠期市盈率約為40倍,一舉打破沙特阿美在2019年以294億美元募資額所創下的全球最大IPO記錄。

直到10月26日,螞蟻集團正式確認本次A股發行價為68.80元/股,按照發行價的總市值最終定格在3130億美元。

按此市值排名,螞蟻集團一舉超過「工農中建交郵」六大國有銀行,甚至超過上市銀行市值第一的摩根大通。

要知道這些大型銀行,要麽歷經百年而不衰,要麽掌管幾十萬億資產,而螞蟻集團成立不過短短16年,總資產是工行的百分之一,年凈利潤不足工行的十分之一。

這不禁讓人產生疑問:為何工行市盈率僅6倍不到,而螞蟻市盈率卻高達40倍?

要回答這個問題,我們要從三個方面來看待:

一是:過去二十年,全球市值排名靠前上市公司的變化趨勢是什麼?

二是:螞蟻集團未來的想像空間有多大?

三是:如何冷靜對待資本對螞蟻集團上市的熱捧?

如果對比1997—2020年這24年全球市值排名前十上市公司的變化,你會發現一個很有趣的現象——即傳統能源和金融上市公司逐漸減少,新興互聯網科技上市公司占據主流,這個變化趨勢在2008年後更加明顯。

放眼國內,上市銀行最近十年的估值一直很低,以至於很多人形成一種「銀行股估值低」的刻板印象。

某種意義上,金融科技公司努力撕下金融標籤,凸顯科技屬性,也是害怕被這種刻板印象所誤傷。

對此,蘇寧金融研究院副院長薛洪言稱,銀行股並非一直市值低迷。2006年以前,銀行業批量股改上市,業績增長十分迅猛,受歡迎程度不亞於當前的醫療科技股。

2008年金融危機後,受宏觀經濟和行業增速影響,銀行估值水平一路下滑。

尤其是在2012年後,中國GDP增速下台階,銀行業遭遇對公貸款萎縮、不良率攀升的雙重打擊,盈利增速持續下滑,逐漸滑落到個位數,市場熱度也從被追捧變成被嫌棄。

薛洪言進一步解釋,「股票估值是企業未來現金流的折現,銀行利潤增速持續下滑,估值水平也隨之跌入底部,再也沒能爬起來。」

銀行股市盈率偏低,放眼全球也是一種普遍現象。

美國次貸危機之後,巴塞爾協議III出台,對全球銀行業的監管力度明顯加強,在提高資本充足率、引入杠桿率以及加強流動性管理等方面的金融監管進一步強化,這令全球銀行股的市盈率普遍下降。

而國內銀行股市盈率的偏低,主要是中國經濟降速、房地產業宏觀調控、利率雙軌制改革、監管讓利、銀行凈息差收窄、行業競爭性加強以及解禁潮等多方面因素形成的。

當金融行業遭遇愈加嚴格的監管,而互聯網科技由於網絡效應的存在,通常會形成「贏家通吃」的局面,帶來成百上千倍的利潤,後者自然會成為資本的「寵兒」。

提問二:螞蟻的天花板有多高?

螞蟻集團從互聯網科技入手,利用其長期服務積累的客戶數據和大數據處理技術,打破了傳統金融機構對金融服務的壟斷,未來的成長空間可想而知。

螞蟻招股書顯示,集團的主要收入來自四個板塊,分別是數字支付與商家服務、微貸科技平台、理財科技平台和保險科技平台。

而下圖可以直觀看出,支付板塊所占比重有所降低,微貸、理財和保險三大板塊所占比重在持續上升。

對於未來增長潛力,螞蟻集團CEO胡曉明在IPO路演時表示,螞蟻集團所服務的金融服務業會有非常廣闊的空間,這個天花板足夠高、足夠寬。

胡曉明對投資人具體的數據分析,如下所示:

第一,數字支付領域。

過去12個月,支付寶交易規模是118萬億元。預計到2025年,支付寶會有412萬億元的交易規模,年度增長率為29%;

第二,微貸科技領域。

螞蟻集團旗下花唄、借唄、網商貸共有2.2萬億元的信貸余額。預計2025年,中國會有50萬億元的微貸規模,而螞蟻只占2025年規模的4%;

第三,理財科技領域。

螞蟻集團理財規模是4.1萬億元。預計到2025年,中國財富管理是287萬億元的規模,而螞蟻只占到3%不到;

第四,保險科技領域。

螞蟻集團保險收入是518億元。預見到2025年,中國保險市場規模是9萬億元,螞蟻在保險的增長空間還是非常大。

不過,這個故事真如胡曉明說的那麽美好嗎?在某些投資人那看來,未必!

10月29日,有「私募魔女」之稱的半夏投資創始人李蓓表示,「未來幾個月,螞蟻的股價不好說。但從長期價值的角度,我肯定不會去買螞蟻。」

她對此解釋稱,投資界有一個類似於諺語的說法,「每一個巨無霸的上市,特別大的IPO往往都是一個時代的頂點。」

這個頂點指的不是股價的頂點,而是一個時代高潮的頂點。比如中石油在2007年上市,對應的是大宗商品的一個十年大牛市的頂點。

李蓓認為,螞蟻崛起的背後,其實也代表一個時代。只不過,這個時代正在轉變。

第一,移動互聯網時代的紅利逐漸消逝。

經過過去十幾年的快速發展,移動互聯網從高新技術變成了基礎設施,所有人幾乎都是移動互聯網的活躍用戶。

這意味著移動互聯網的高增長階段已經過去,後面可能會進入一個存量競爭的階段;

第二,螞蟻用戶的資產質量變得更不可控。

過去十幾年,中國居民杠桿不斷提高,帶來了房地產市場繁榮,形成了正迴圈效應,即地產拉動就業—就業提高收入—收入促進消費。

不過,這種居民杠桿與房地產的相互作用,在未來幾個季度就要結束;

第三,全球低利率環境發生逆轉,未來會出現長期通脹。

這種長期通脹背後有四大原因:一是去全球化帶來的通脹,二是美元貶值的大周期,三是互聯網帶來成本下降結束,互聯網寡頭開始追求壟斷利潤,四是產能周期逆轉。

而浙商銀行原行長、上海新金融研究院副院長劉曉春對虎嗅的形容則更加有趣:

「投資者一般分為兩種:一種喜歡詩與遠方,另一種選擇眼前的苟且。」

「最近十年,科技公司比金融公司更加受到資本青睞,主要源自於前者,但是詩與遠方能走多遠是個問題。」

提問三:馬雲為何激辯監管?

螞蟻集團是什麼?這是螞蟻集團要在上市之前要向全世界投資人解釋的另一個問題。

在宣布IPO前夕,螞蟻啟動了改名,將螞蟻金服改為螞蟻集團,全稱是「螞蟻科技集團股份有限公司」。官方對此強調的是:螞蟻是一家科技公司,而不是一家金融公司。

梳理螞蟻成立以來對外宣傳口徑,從互聯網金融、科技金融再到科技的定位。螞蟻金服改名後,一些學者對此解讀稱,螞蟻有逃避金融監管的嫌疑。

2004年,馬雲在達沃斯年會上,意識到中國電子商務發展,首先要解決電子支付問題。

於是,他緊急啟動支付寶項目,鼓勵下屬的話是——「如果需要坐牢,我去」。這句話不是馬雲要去坐牢,而是在任何國家,金融創新都是要冒險的。

這些年來,螞蟻在金融監管上吃過不少苦頭。

支付寶在理財平台招財寶吃過虧,與趣店合作消費貸被指校園貸,推出芝麻信用不得不縮小應用範圍,信貸產品ABS杠桿率過高不得不補足資本金,推廣「無現金社會」時還被央行嚴厲批評。

作為一款支付應用,支付寶害怕用戶用完即走,長期以來存在流量焦慮,也走過不少彎路。

這種焦慮感在一個春節爆發到頂點。2015年,微信支付用一個春晚紅包,搶走支付寶一半市場。當時大年初一,馬雲緊急召集高管,從全世界各地立刻回國商量對策。

不過,這也成為支付寶突破支付應用的轉折點。

支付寶先是在2013年推出餘額寶,瞄準的是貨幣基金市場,隨存隨取、利率高於銀行活期存款的特點,讓余額寶迅速走紅。此後,螞蟻相繼推出花唄、借唄、芝麻信用、螞蟻森林、相互寶等網紅產品。

現在的螞蟻集團,在國際上已找不到任何一家對標公司。

以至於《經濟學人》雜誌將之稱為世界上最全的金融科技平台——可以把它想像成Apple Pay(離線支付)、PayPal(在線支付)、Venmo(轉賬)、萬事達卡(信用卡)、摩根大通(消費金融)和iShares(投資)的結合體,外加保險緊急業務,全都整合在一款移動應用裏。

顯然,馬雲對於這種表述是不會滿意的。他在螞蟻集團上市準備時,一直對投行強調的是,要找科技分析師而不是金融分析師,對螞蟻集團進行估值。

從2017年到2019年,螞蟻集團的營收翻了一倍,市場對其估值卻翻了七倍。在2020年,螞蟻集團的最終估值定格在3130億美元。

一邊享受著科技股高估值的紅利,一邊在公開場合炮轟傳統銀行是「當鋪思維」、嘲諷巴塞爾協議像是「一個老年人俱樂部」、扼殺創新,甚至指出「中國金融問題不是系統性風險,而是缺乏金融生態系統」……

這能不引起金融監管層的「憤怒」嗎?當時,台下坐的是央行前行長、政協副主席,還有上海市委書記。

長期從事金融的財經作家嵇少峰對虎嗅表示,「金融科技公司是金融機構還是科技公司?巴塞爾協議是不是已經過時,要不要控制杠桿率?我相信這才是馬雲激辯監管的根本原因。」

嵇少峰認為,雖然螞蟻一直在去金融化,轉型數字科技,但是信貸在其主營業務的絕對占比和極高的杠桿率,一直被監管部門和資本市場重點關注。

提問四:螞蟻主營業務存在什麼問題?

翻開螞蟻集團的招股書,嵇少峰以及劉曉春等受訪者指出其主營業務存在的一些問題,下面分為三大部分闡述。

一是,螞蟻主要利潤是放貸業務。

截至2020年6月末,微貸科技平台為螞蟻集團創造了285.83億元營收,占到總營收的39.41%,已超營收260億元的支付業務,其占比是35.86%。其中,與信貸相關的凈利潤是101.56億元,占到螞蟻集團總利潤213.42億元的47.8%。

目前,螞蟻集團共計有2.15萬億元的信貸規模,其中經營貸余額是0.42萬億元,剩下的是1.73萬億元是消費貸余額。

這些消費貸平均年化利率是15%,幾乎擦著最高法對民間借貸最高年化利率15.4%的紅線,而且很多用戶屬於次級信用,即是信用資質較差的人群。

螞蟻對此解釋是,這些人群不是信用資質較差,只是傳統金融機構服務不到他們,螞蟻通過大數據風控,敢於給他們提供金融服務。

很多傳統金融機構僵化的機制,很難做到小微信貸和普惠金融。但金融科技公司自以為是的金融創新,打開的也可能是潘多拉魔盒。

從互聯網金融興起,到P2P機構泛濫,直至大規模爆雷。監管對於金融科技所謂的創新,一直缺乏必要的監管,總是在出現問題後進行一刀切。

此番,嵇少峰接連提出幾大質問:我們想像中試圖通過科技金融,解決小微信貸與普惠金融難題,是不是有點過於樂觀,是不是在道德上拔高自己?

難道普惠金融就是放高息的消費貸,誘導年輕人去借15%年化利率去過度金融消費,究竟是幫助他們,還是害了他們?

二是,大數據風控沒那麽神秘。

從事銀行業30多年的劉曉春看待很多金融問題總是一針見血。他指出,「放貸其實很簡單,關鍵是如何收回來?」

他表示,不要把大數據風控神秘化,沒有大數據時候,銀行放貸也是有風控模型。所謂模型,就是在各類數據之間找規律,然後根據規律來確定貸款規則。大數據風控背後的風控邏輯,與銀行風控邏輯相同。

劉曉春強調,科技再到位,也要按照金融的規律辦事。不管是什麼公司,放貸一定會有約束條件。

黑社會放高利貸,都會提前確認你家是不是有房子。金融科技公司敢於放貸,也是有約束條件的,只是可能從抵押物,變成提交個人通信錄。「前段時間,暴力催貸不就是一些金融科技公司幹的,用科技手段幹的。」

嵇少鋒認為,螞蟻之所以做得這麽大,核心優勢不是大數據風控能力,而是基於阿里經濟體的場景消費,這是銀行所不具備的能力。「信貸是很傳統的東西,螞蟻做的消費信貸跟銀行信用卡差不多。只是銀行基於傳統場景,螞蟻基於線上場景。」

不過,螞蟻這種基於個人數據的放貸方式,未來可能面臨監管風險。

很多個人數據在法律上,將納入《個人隱私法》的保護,需要進行脫敏化處理。消費者也會更加關注個人隱私的保護,而不是任由互聯網巨頭隨意采集分析。

三是,萬億規模的聯合貸款,究竟誰來兜底?

最近兩年,聯合貸款是螞蟻集團力推的貸款模式。

所謂聯合貸款,可以作為助貸模式的一種,就是兩家持牌機構,共同出資、共同承擔風險和分享收益,也可以看成簡化版的銀團貸款,這種銀團模式已經有百年歷史,並不新鮮。

招股書顯示,螞蟻集團的2.15萬億元的信貸規模,只有2%的資金是自有資金,98%的資金來自合作銀行和發行ABS。螞蟻自營的兩家放貸主體,是設在重慶的兩家網貸公司,分別對應著花唄和借唄。

螞蟻和銀行合作模式是,銀行提供大部分資金,螞蟻只提供少量資金,主要負責貸款審批、風險管理、還款和貸後管理的流程。

螞蟻將這個流程稱之為「技術服務費」,並從放貸利息中收取30%,屬於最大的利潤來源。

然而,這種模式突破了兩方面的監管,一是對網貸公司資本金和杠桿率的限制,二是突破了巴塞爾協議對於銀行表外資本的限制。

招商銀行首席經濟學家丁安華對此評價稱,金融科技創新超越了現有的金融監管框架和理念,使得螞蟻集團一定程度可以很巧妙地規避了現有金融監管框架。

嵇少鋒的評論則更加犀利,中小銀行基本沒有能力對螞蟻提供的客戶進行有效風控,只能看天吃飯,賭螞蟻的能力與信用。

但如果銀行不能進行有效風控,螞蟻用區區幾百億元資金,撬動起幾萬億元的信貸規模,最後的風險誰來兜底?

寫在最後

如今,螞蟻集團是中國最大的第三方支付平台,最大的線上消費信貸平台、最大的小微經營信貸平台、最大的線上理財服務平台和最大的線上保險服務平台。

在金融牌照上,螞蟻集團擁有銀行、支付、小額貸款、基金、基金銷售、期貨、保險代理等金融領域的牌照,並正在組建消費金融公司。

隨著不斷與傳統金融機構展開合作,螞蟻集團對於中國金融體系的影響,已不亞於一家大型商業銀行。

經濟觀察報認為,無論從規模、結構和業務復雜度,還是與其他金融機構關聯性,或者在金融體系中提供難以替代的關鍵服務,螞蟻集團都可被認定是一家「系統重要性金融機構」。

央行副行長、外管局局長潘功勝最近在多個公開場合表示,要加強對系統性重要金融機構和金融控股集團的監管,「人民銀行將於11月1日正式向市場開放金融控股集團設立的申請」。而螞蟻集團此前明確表示,會設立金融控股集團,接受更嚴格的監管。

11月2日,在香港金融科技周的主題會議上,央行行長易綱就大型科技公司與傳統商業銀行的競爭、金融產業新趨勢、消費者隱私保護等問題提出了自己的看法。

對於大科技公司對金融行業的影響,易綱表示:金融科技和大科技公司打來了效率的提升,並降低了成本,是金融創新的重要部分。

他還提到,大科技公司顯著提高了金融服務水平,尤其是偏遠地區的金融服務都有所改善,這是以前難以想像的。

不過,最讓易綱夜不能寐的問題還是消費者保護問題。隨著金融科技的不斷發展,商業秘密的保護和消費者個人隱私的保護,對於央行是一個極大的挑戰。

這些來自監管層的信號,對於螞蟻集團上市會造成什麼影響,還需要進一步評估。

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